货币政策要紧缩？并非如此 货币政策调节仍有空间

6月22日，最新一期贷款市场报价利率(LPR)“按兵不动”，1年期LPR与5年期以上LPR均与上期持平。市场对于货币政策是否转向存在疑虑，贷款利率下行是否会就此止步?对此，业内专家表示，LPR利率不降不代表货币政策将收紧。接下来，降准等货币政策工具的使用仍有空间，流动性将保持合理充裕，金融让利实体经济的过程会持续推进。

6月22日，最新一期贷款市场报价利率(LPR)“按兵不动”。中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布，1年期LPR为3.85%，5年期以上LPR为4.65%，均与上期持平。

在业内专家看来，LPR利率不降不代表贷款利率下行就此止步，也不代表货币政策将收紧。接下来，降准等货币政策工具的使用仍有空间，流动性将保持合理充裕，金融让利实体经济的过程会持续推进，这都将进一步引导企业实际贷款利率继续下行。

政策工具使用偏谨慎

“从央行流动性调控基调上看，本月央行货币政策的使用相对谨慎。”中国民生银行首席研究员温彬表示，近期资金市场走势以及央行流动性调控基调，提前预示了6月LPR大概率不会进一步下降。

近期，市场感受流动性有所收紧，有观点认为，这与抑制资金套利有关。5月中上旬，市场流动性相对宽松，市场隔夜利率一度运行在1%下方，金融机构期限错配交易增多，资金出现空转和脱实向虚的倾向。为抑制资金套利，央行自5月中下旬对公开市场操作进行边际调整，隔夜利率开始向短期政策利率靠拢。

在此背景下，市场利率水平较快上升。6月是跨半年的时点，叠加缴税、债券发行等因素影响，市场流动性的“抽水”效应明显，流动性边际收紧。从资金价格来看，短端资金利率上行，上海银行间同业拆放利率(Shibor)隔夜品种回升至2.1%以上，长端的10年期国债收益率较5月末上升近20个基点。温彬认为，资金价格的整体上行对LPR下行形成了一定的牵制。

今年以来，市场已经形成了MLF“降息”—LPR“降息”的“接力式”传导，MLF利率也被认为是LPR报价的主要参考基准。东方金诚首席宏观分析师王青认为，自去年11月以来，均是MLF利率下调后，LPR报价才跟进下行，且两者调整幅度保持一致。6月LPR报价不变，主要原因在于作为报价的主要参考基准——6月MLF招标利率未做下调。另外，5月中下旬以来货币市场利率中枢抬高，意味着近期银行平均边际资金成本有所上升，银行主动下调LPR报价加点的动力不足。

温彬也表示，从银行的负债结构上看，对央行的负债不到银行总负债的4%，而存款占银行总负债的比重超过60%，意味着存款成本在银行负债成本中起决定性作用。银行资金成本的居高不下制约了点差的压降空间，导致降低LPR的动力相对有限。

虽然在6月18日，央行下调了14天逆回购利率，但温彬认为，这是对3月30日下调7天逆回购利率20个基点的“补降”。目前央行加强了对资金空转套利行为的规范和治理，货币政策偏向于灵活调节，政策工具的使用更加谨慎，市场的宽松预期有所收敛。

Wind数据显示，6月共有1.43万亿元逆回购到期、7400亿元MLF到期，央行公开市场操作共投放逆回购1.06万亿元，并提前公告将一次性续做到期的MLF以稳定市场预期，但仅缩量续做了2000亿元，低于市场预期。总体来看，本月净回笼流动性9100亿元。

贷款利率将继续下行

贷款利率下行是否会就此止步?在业内专家看来，LPR利率不降不代表贷款利率下行就此止步，让利实体经济的力度仍将进一步加大。

“1年期LPR降息连续两个月暂停，并不会实质性改变企业实际贷款利率下行势头，今年银行让利实体经济的过程会持续推进。”王青表示。

6月17日召开的国务院常务会议要求，通过引导贷款利率和债券利率下行、发放优惠利率贷款、实施中小微企业贷款延期还本付息、支持发放小微企业无担保信用贷款、减少银行收费等一系列政策，推动金融系统全年向各类企业合理让利1.5万亿元。

王青认为，6月LPR报价不变，并不意味着实际贷款利率也将保持不动。银行还可能根据信贷政策、客户资质等情况，在新发放贷款中下调实际利率，即在LPR的基础上调整加减点。

可以看到，今年3月，一般贷款(不含个人住房贷款)利率为5.48%，比LPR改革前的2019年7月下降0.62个百分点，明显超过同期1年期LPR共0.26个百分点的降幅。王青认为，这样来看，今年银行让利实体经济的过程仍会持续。

业内专家认为，为落实金融系统全年1.5万亿元让利目标，下半年LPR报价下行速度将会加快，这意味着同期一般企业贷款利率将有更大幅度的下降。今年一季度，LPR共下行26个基点。

央行一季度问卷调查结果也显示，前期主要受疫情对宏观经济供需两端的全面影响，在融资环境明显改善的同时，一季度企业贷款需求并未同步上行，其中小微企业贷款需求指数比上年四季度还有小幅下降。

王青认为，伴随宏观经济逐步回归正轨，经济活动不断恢复，加上贷款成本有望显著下降，企业贷款需求将会明显上升。这将推动信贷、社融数据进一步走高，带动宽信用向纵深发展，进而有效提振经济增长动能，带动宏观政策逆周期调控效果充分显现。

货币政策调节仍有空间

5月以来资金利率的上行，使得市场对降准等“大招”的预期不断积累。在上周末降准预期落空、本期LPR又“按兵不动”的背景下，市场对于货币政策是否转向存在疑虑。

交通银行金融研究中心首席研究员唐建伟认为，国务院常务会议“综合运用降准再贷款等工具，保持市场流动性合理充裕”的表述明确了货币政策既要保证市场合理的流动性需要，又不能过度放水。因此，市场必须接受一个事实：货币政策已经从疫情冲击最为严重的流动性“救助”阶段开始向稳健灵活适度的节奏过渡。

唐建伟认为，未来一段时间货币政策将围绕三个层面的主题展开。一是货币政策服务于稳增长和保就业。二是提升金融支持实体经济的效率，而非超额投放流动性。三是进一步运用价格调控控制和降低企业融资成本。

专家认为，流动性并不会猛然大幅收紧，接下来通过降准等手段来释放流动性仍有空间。

兴业银行首席经济学家鲁政委认为，降准能够为特别国债发行“保驾护航”。5月下旬以来资金面边际收紧。同时，1万亿元特别国债将在7月底前发行完毕，普通国债、地方债方面也仍有不小的供给压力，在短期内或对银行体系资金面形成较大流动性吸收压力。国务院常务会议提出，进一步通过引导贷款利率和债券利率下行，反映出无风险利率并不具备大幅上行的基础。实施降准有利于弥补政府债券发行带来的流动性缺口，维持资金面稳定。央行6月18日下调14天逆回购利率，也反映出央行维持跨季资金面平稳的意愿。

“降准和降息仍有空间和必要。”温彬也认为，国务院常务会议政策部署释放了积极的信号，有助于对市场关于政策收紧的预期给予一定修正。下阶段，货币金融政策将继续加大对实体经济的支持力度，随着CPI涨幅进一步回落，降准和降息仍有空间和必要，适时适度调降存款基准利率，引导LPR下行，实现直接融资和间接融资成本“双下降”。

关键词： 货币政策 紧缩