尚沃医疗董事长韩杰及核心技术人员为美籍 大经销商库存率高被指压货

尚沃医疗回复称，随着FeNO临床指南和专家共识的陆续出台，2018年PCCM科(即呼吸与危重症医学科)体系建设相关政策出台，终端医院对FeNO检测需求增加，公司加大推广力度，经销商数量增长较快，经销商数量的快速增长加大了公司渠道管理的难度。2019年开始，为提高销售推广效率，发行人渠道策略逐步向省代转变。一方面，省代接收了部分发行人原一般经销商作为二级经销商进行管理，另一方面，省代负责其所在地区新业务的拓展与进货库存的统一调配。2019年，发行人在广东、河南、辽宁、上海、天津、浙江等省市增设省代，将原有经销商交由省代统一管理，因此2019年经销商数量下降。

2019年当期减少的148家经销商中115家系转为二级经销商的原一般经销商，占比77.70%。

在因设置省代从而导致原一般经销商转为二级经销商的情形下，经销商库存继续由其销售，不作退货处理。仅在取消经销授权的情形下，经销商才可能对未售完库存做退货申请，并经发行人与经销商协商后确认。

2017-2019年，因取消经销授权退货的金额分别为43.21万元、0万元和81.37万元，占营业收入的比例分别为0.99%、0%和0.75%，报告期内，因取消代理造成的退货金额及占比均很小。

2019年公司调整渠道策略、采取省代模式，部分合作1年以内的经销商为当地渠道优势较为明显的省代，销售规模相对较大。2019年合作1年以内的经销商中包含9家当年度前20大经销商，9家中包括新增地区省代8家;2018年合作1年以内经销商仅包含5家当年度前20大经销商，5家中包括新增地区省代3家。因此2019年合作1年以内的经销商平均销售金额较2018年大幅增加。

前十经销商3年期末库存率逾42%遭问是否向经销商压货

2017年-2019年，尚沃医疗前十大经销商检测器的期末库存数量分别为1438套、988套、1333套，三年合计3759套;期末库存率(期末库存率=期末库存量/当期采购量)分别为67.64%、49.18%、28.78%，三年合计期末库存率为42.88%。

2017年-2019年，公司前十大经销商分析仪期末库存数量分别为170台、301台、379台，三年合计850台;期末库存率分别为69.11%、72.71%、28.52%，三年合计期末库存率为42.74%。

经中国经济网记者统计，2019年，尚沃医疗前十大经销商中，有5家分析仪期末库存率超过50%，分别为第一大经销商山东美卓思拓医疗科技有限公司分析仪期末库存率75.00%，第二大经销商上海梦辰医疗器械有限公司分析仪期末库存率60.00%，第三大经销商广东倍尔泰医药有限公司分析仪期末库存率60.40%，第四大经销商北京康信达仁商贸有限公司分析仪期末库存率84.54%，第九大经销商天津安德酷森商贸有限公司分析仪期末库存率124.00%。

尚沃医疗称期末库存率超过50%原因为享受价格优惠采用组合购买方式(“组合优惠政策”)采购呼气分析仪与呼气检测器，因此分析仪产品期末库存量较多，期末库存率较大。

就尚沃医疗前十大经销商的期末库存率较高的情形，上交所问询函要求公司说明主要经销商检测器和分析仪的平均库存率较高的原因，要求保荐机构核查并说明2019年发行人主要经销商库存率较高，但认为发行人不存在通过经销商进行压货的情形的充分理由及合理性。

尚沃医疗回复称，报告期内，发行人所处的呼气分子诊断行业在国内仍处于市场培育期，产品相关临床指南和专家共识仍在陆续制定和形成，因此报告期初期公司产品终端销量较小且主要经销商平均库存率较高。

随着公司产品市场认可度不断提高以及终端需求的不断增长，公司产品销售情况稳步向好，前十大经销商期末库存率呈下降趋势，终端销售率呈上升趋势。2019年末，前十大经销商检测器产品期末库存率约为28.78%，主要由于经销商为应对冬春季节产品较大的终端需求以及春节假期物流限制，需对次年一季度需求产品提前采购，期末库存率具有合理性。2019年末，前十大经销商分析仪产品期末库存率约为28.52%，主要由于发行人部分经销商仪器入院装机受限于医院采购审批时间限制，以及部分合格经销商为享受价格优惠采用组合购买方式采购呼气分析仪与呼气检测器，因此分析仪产品有一定期末库存，期末库存具有合理性。

经核查，保荐机构认为：发行人主要经销商2019年末库存期后实现销售情况受疫情影响较大，随着国内疫情的不断好转及冬春季节终端需求增加，预计2020年下半年发行人产品销售可逐步恢复。上述情况符合发行人产品销售特点，发行人不存在通过经销商进行压货的情形。

《中国经营报》也在近日发布报道《经销商库存高企尚沃医疗“压货”冲业绩》，指出，账上“销量”可观的背后，尚沃医疗经销商的实际销售情况并不乐观。以尚沃医疗的产品分析仪为例，2019年公司前五大经销商的期末库存率分别为75%、60%、60.4%、84.54%及20%。这也意味着，尚沃医疗前4大经销商所采购的分析仪有六成都没有卖出去。

此外，尚沃医疗第10大经销商天津安德酷森商贸有限公司2019年分析仪的期末库存率为124%。更为甚者，2017年尚沃医疗第二大经销商四川省医疗器械有限公司分析仪的期末库存率为800%，严重滞销;当年公司第10大经销商长沙尚诺雅创医疗科技有限责任公司，分析仪的期末库存率也达到了300%。

部分经销商使用“尚沃”商号的风险

报告期内，公司部分经销商存在使用“尚沃”商号注册为公司名称的情形，分别为河北尚沃、吉林尚沃、四川尚沃、陕西尚沃、西安尚沃和贵州尚沃。

招股书称，为避免后续与上述经销商就使用“尚沃”商号事宜发生纠纷或其他争议事项，公司与河北尚沃、陕西尚沃签署了《商号使用授权许可协议》约定河北尚沃与陕西尚沃依法使用其商号，并享有其商号的所有权和正常使用权;四川尚沃、吉林尚沃承诺不使用“尚沃”商号从事损害公司业务、商誉、商号及品牌形象等活动;西安尚沃和贵州尚沃已更改公司名称，更改后公司名称已不包括“尚沃”。

尽管河北尚沃、吉林尚沃、四川尚沃及陕西尚沃均已与公司签署授权协议或出具承诺函，但若未来在后续经营中上述经销商就此事宜与公司产生争议或纠纷，存在对公司的正常生产经营造成不利影响的风险。

去年产品降价

尚沃医疗两大主要产品为呼气分析仪(主机)和呼气检测器(耗材)。过去3年，检测器的销售收入占尚沃医疗主营业务收入的比例在88%以上，分析仪的销售收入占比在8%-11%之间。

尚沃医疗的两大主营产品去年全线大降价，其中检测器的售价下降960.3元或8.48%，呼气分子诊断仪器的售价下滑1844.22元或19.01%。

2017年-2019年，公司检测器的平均销售单价分别为10103.20元、11318.10元、10357.80元;呼气分子诊断仪器的平均销售单价分别为7720.00元、9702.02元、7857.80元。

尚沃医疗招股书称，2018年公司分析仪产品均价较2017年有较大提升，主要由于2017年公司为开拓市场，对分析仪产品进行价格优惠所致;2019年销售价格下降主要系处理报告期前期投放设备，其销售价格较低所致。

受到市场竞争日趋激烈、下游产品价格不断下降等因素的影响，公司产品销售价格存在进一步下降的可能。若公司原材料采购价格和生产成本不能同步下降，将可能导致公司净利润增长低于产品销量和营业收入的增长，对公司盈利情况造成不利影响。

研发费用率降同行上升2年销售费用率超同行

去年公司研发费用首次超千元。2017年-2019年，尚沃医疗研发费用分别为773.65万元、728.99万元、1240.58万元，占营业收入的比重分别为17.79%、12.91%、11.47%。同行研发费用率平均值分别为11.35%、13.69%、15.30%。2017年尚沃医疗研发费用率尚高于同行均值，但随着其研发费用率的逐年下滑，而同行研发费用率逐年上升，2018年、2019年公司研发费用率均不及同行均值。

尚沃医疗招股书称，2017年度公司研发费用占营业收入的比例显著高于同行业可比公司平均值，主要由于2017年度公司营业收入基数较小所致。2018年公司研发费用占营业收入的比例与同行业可比公司不存在显著差异。2019年尽管公司研发费用增加，但由于营业收入大幅增长，因此研发费用占营业收入的比例下降，并低于可比公司。

去年公司销售费用率首次超过2000万元。尚沃医疗2017年、2018年销售费用率均超同行，2019年低于同行。2017年-2019年，尚沃医疗销售费用分别为1257.51万元、1871.15万元、2184.37万元，占营业收入的比重分别为28.91%、33.15%、20.20%。同行销售费用率平均值分别为26.36%、27.79%、28.84%，经销模式公司销售费用率平均值分别为22.05%、24.01%、25.75%。

尚沃医疗表示，发行人产品在国内尚处于市场推广阶段，终端医院使用习惯尚在培育，且发行人产品专业性较强，因此相比经销模式为主的可比公司发行人需要更多的自主推广投入，2017年及2018年销售费用率高于可比公司平均值。可比公司中艾德生物采用直销模式，因而销售费用率高于发行人。2019年发行人销售费用率下降幅度较大主要由于当年收入增速较快，具有合理性;发行人销售费用率高于经销模式可比公司平均值符合所处行业发展阶段特点。

三年毛利率超86%高于同行

2017年-2019年，尚沃医疗主营业务毛利率分别为86.89%、87.75%、89.10%，高于同行均值，行业平均值分别为82.20%、80.97%、78.99%。

尚沃医疗招股书称，由于目前体外诊断行业不存在与发行人经营相同种类产品的上市公司，公司所处的呼气分子诊断行业处于市场培育阶段，由于公司产品技术优势明显、市场认可度高，因此公司毛利率水平高于上述可比公司。

其中各期，公司耗材毛利率分别为89.90%、90.31%、92.14%，始终高于同行均值，行业平均值分别为85.39%、84.30%、83.05%。

各期，公司仪器毛利率分别为54.59%、64.97%、60.84%，始终高于同行均值，同行均值分别为35.44%、53.16%、32.59%。

尚沃医疗表示，报告期内，公司耗材及仪器毛利率高于可比公司平均值，2019年耗材毛利率与艾德生物相当。公司产品毛利率较高主要由于：一、公司所处行业为体外诊断行业，主要产品为呼气分子诊断产品，技术壁垒较高，行业毛利率高;二、由于公司产品在呼气分子诊断领域处于市场领先地位，产品质量稳定，具有一定的技术优势;三、随着FeNO行业指南和专家共识的形成，公司产品临床产品认可度有所提升。综上高，且公司产品具有较强的技术壁垒，因此，公司产品得到终端用户认可，具有一定的品牌溢价较为明显，毛利率较高。

去年应收账款485万元存货558万元

2017年末-2019年末，尚沃医疗应收账款分别为247.15万元、372.93万元和484.87万元，占流动资产的比例分别为4.61%、4.65%和3.78%。

各期末，公司存货账面价值分别为272.43万元、609.22万元和558.05万元，占流动资产的比例分别为5.09%、7.60%和4.35%。

各期，公司应收账款周转率分别为8.32、16.21、22.51，行业平均值分别为10.84、7.45、5.08。

各期，公司存货周转率分别为1.61次、1.57次和2.02次，行业平均值分别为2.25、2.26、2.03。

尚沃医疗招股书称，2017年公司应收账款周转率低于同行业可比公司平均值主要由于公司2017年期初应收账款余额较高。2018年之后公司应收账款周转率高于同行业可比公司，主要由于公司产品认可度不断提升，主要采取先款后货的销售模式所致。报告期内，公司存货周转率与同行业可比公司不存在显著差异。

关键词： 尚沃医疗