中国飞鹤暴跌近11% 谁在跑路？去年毛利率高达70%

“大头娃娃”事件持续发酵，等多家乳制品企业受到牵连，港股公司中国飞鹤开盘便大跌10%左右。

市场更是传出消息，大摩私募基金已经抛售近3亿股飞鹤股票，已套现近40亿元，投资回报率至少达到609%。

此前，毛利率比肩白酒企业的飞鹤也曾被做空机构质疑，而上市后其股价依然震荡上行，在不到半年的时间里接近翻倍。

大摩私募基金近40亿抛售飞鹤

投资七年收益率至少600%

近日，湖南经视报道，最近湖南郴州永兴县多名婴幼儿家长发现，自己孩子身体出现湿疹、体重下降等现象，个别孩子还有不停拍头的行为，有的孩子头部异常，好似“大头娃娃”，有的孩子被确诊为“佝偻病”。

这些孩子均食用了名为“倍氨敏”的奶粉，但该产品其实并非“特医”奶粉，而属于固体饮料类。

三聚氰胺事件的教训历历在目，在大头娃娃事件的影响下，资本市场也迅速反应。

A股中，部分有婴儿奶粉业务的公司出现了下跌，如伊利股份、三元股份等，光明乳业今日也微跌0.29%，而贝因美却逆市微涨0.78%。

港股多家乳制品企业股票也纷纷下跌，蒙牛跌超3%，庄园牧场跌2.69%，雅士利跌2.17%，澳优却逆市上涨1.36%，受冲击最大的飞鹤奶粉大跌10.89%。

目前未有证据证明飞鹤奶粉与大头娃娃事件有关联，飞鹤奶粉的大跌主要是由于“大户”抛售。

据香港信报报道，外媒引述交易文件显示，大摩私募基金出售了2.925亿股中国飞鹤的股份，每股作价13.25港元，套现了38.76亿港元。

飞鹤奶粉5月13日的收盘价为14.88港元，若消息属实，大摩私募基金的抛售价格与昨日收盘价相比存在10.95%的折让。

据悉，2019年11月13日，飞鹤登陆港交所，上市不到半年股价便接近翻倍，从刚上市时7.27港元的收盘价上涨到了近期的14港元左右，上市前边存在的股东早已获利颇丰。

而早在2013年就在飞鹤私有化过程中为其注资的大摩，更是赚得盆满钵满。飞鹤国际(当时为美股上市公司)于2013年6月发布的私有化协议相关文件显示，其CEO冷友斌联合摩根士丹利以每普通股7.4美元的价格，总计1.46亿美元，向外界回购了20%流通股股份，完成了私有化。

此次回购的资金来自于摩根士丹利旗下的亚洲私募股权部门和冷友斌的海外银行借款。冷友斌称，“我们各自出资一半。”

按此估算，大摩投资飞鹤国际的成本在0.73亿美元左右，以目前汇率计算约合人民币5亿元。而现在大摩却通过出售飞鹤股份套现了38.76亿港元，约合人民币35.48亿元，考虑到大摩之前也有少量抛售，则大摩投资飞鹤的回报率至少为609%。

飞鹤去年毛利率高达70%比肩白酒

销售费用40亿研发投入却低得可怜

4月20日，飞鹤发布上市后首份年报，全年实现营收137.22亿元，同比增长32%。实现净利润39.34亿元，同比增长75.5%。

飞鹤2019年的毛利率远远高于同行，2019年飞鹤录得毛利96.1亿元，毛利率高达70%，直追五粮液74.46%的毛利率(2019年全年)。

2019年，贝因美的毛利率为50.09%，光明为31.28%，蒙牛为37.55%。

此外，飞鹤高昂的销售费用也受到了一定质疑。2019年飞鹤的销售成本为41.12亿元，同比2018年增长了21.9%。其中，销售及经销开支为38.48亿元，几乎和2019年的净利润39.35亿元持平。

重视渠道建设和广告营销的飞鹤，近几年一直保持着较高的销售费用。招股书显示2017年、2018年和2019年前3个月的销售及经销开支分别达到21.39亿元、36.61亿元和6.65亿元，所占的营收比例分别为36.33%、35.23%和24.13%。

而飞鹤的研发投入则相对较少。据招股书，2017年飞鹤乳业的研发成本只有0.15亿元，2018年为1.09亿元，仅占营收的1%。

2019年，飞鹤研发费用为1.71 亿元，同比大增57%，但占营收比例仍不到2%，依然相对较低。

业绩及现金流曾遭遇做空机构质疑

上市后却五个月内涨129%

去年11月21日(飞鹤上市的两天前)，独立会计研究机构GMT Research发布报告称，中国飞鹤的业绩存疑，其利润率远高于国内和国际同行，且有可能伪造现金流。

GMT的做空报告对飞鹤的质疑主要集中在以下几个方面：

首先，飞鹤业绩优秀且手握大笔现金，但是历史缺乏分红，因此其手中现金可能是造假。

GMT还怀疑飞鹤实际上是在利用其IPO收益的很大一部分向IPO前的股东支付巨额股息，而剩下的资金可能需要用来偿还海外债务。

此外，GMT认为如果一家公司存在虚报收入的行为，由此产生的利润必须隐藏在资产负债表的某个地方。对于中国企业来说，这通常体现在现金或相关余额里面，即飞鹤或许像康得新一样直接伪造了现金存款。

GMT还认为飞鹤近几年的高增速和高利润率存在很多疑点。

不过，在飞鹤优秀表现面前，GMT的“做空”行为也没那么有底气，GMT坦称，“飞鹤目前尚不具备被做空的条件，也不清楚何时会被做空。但在未来某个时候，它可能会成为做空者的目标。然而，即便有做空该股的可能性，我们也不推荐这么做，因为缺乏明显的催化剂。”

22日，中国飞鹤董事长冷友斌火速回应，针对GMTResearch做空一事发表内部信。他表示，GMT Research对中国飞鹤的指控毫无根据、恶意中伤，不仅严重误导投资者，伤害了中国飞鹤品牌，更伤害了中国乳业，对此坚决不能容忍，公司将保留付诸法律的权利。

飞鹤还澄清，公司的相关财务资料均经外部独立核数师安永会计师事务所审计，且公司取得了中国境内主要合作银行关于本公司2019年9月30日于该等银行帐户的人民币银行存款馀额出具的证明(‘现金状况证明’)。

而有的网友对这一解释并不买账。

但此次做空机构的“狙击”并未打倒飞鹤，上市后飞鹤的股价在短暂下走出了持续上行的走势，在疫情期间也保持稳健上扬。上市首日开盘价为7.27港元的飞鹤，在5月初攀升到了16.5港元的历史高点，在不到五个月的时间内上涨了129%。

大头娃娃涉事企业被曝光

其法人曾在知名乳企任职

据湖南省郴州市永兴县委宣传部通报，“大头娃娃”假特医奶粉涉事厂家为湖南唯乐可健康产业有限公司，而涉事产品“倍氨敏”已在2019年年中停产。这一说法驳斥了永兴县委“这个产品是合格的可在市场流通”的言论。

目前，湖南省已经责成省市场监督管理局、郴州市等组成调查组对涉事商家彻查，将根据调查结果依法从严从重处罚。

营养师顾中一更是对健康时报记者直言，“这简直是谋财害命。”

天眼查数据显示，涉事企业唯乐可成立于2015年2月2日，法定代表人为肖诗弧，持有唯可乐67.9%的股份。肖诗弧同时还是另一家美优高乳业(湖南)有限公司的董事长，美优高的股东中还包括澳优乳业(中国)有限公司，持股30%。

澳优向证券时报·e公司记者澄清，上述大头娃娃事件跟公司没有任何关系，肖诗弧仅为公司经销商。

此外，肖诗弧还曾担任澳优乳业(中国)有限公司副总裁。

乳制品行业复苏面临“当头一棒”

经历了08年三聚氰胺事件的毁灭性打击后，我国奶粉行业经历了十余年的复苏，现今终于初步“恢复元气”。

亿欧智库称，中国乳制品行业规模目前超三千亿。2013年开始，中国开始进入国产复苏阶段，国内乳制品品牌数复合增长率高达23.86%。

专家更是指出国内婴幼儿奶粉的市场将出现拐点。今年1月，中国乳制品工业协会原理事长、国际乳联中国国家委员会(CNCIDF)名誉主席宋昆冈在一次活动中作了《2019年乳制品行业质量报告》的质量工作报告。宋昆冈指出，随着消费者信心的恢复，乳制品市场将会出现一个稳定发展的好势态，婴幼儿配方粉的生产与市场将出现拐点。

而正在“复苏”轨道上稳步前进的塑制品行业，如今又面临着大头娃娃事件的冲击。虽然目前没有此次事件涉及乳制品行业整体的安全红线，但此次事件也一定程度上暴露了我国乳制品行业的一些乱象以及市场监管存在的小部分“盲区”。

健康时报记者称，市场监督管理总局已经明确规定，这种固体饮料被当成有医学功能的婴儿奶粉卖是绝对不允许的。

中国营养学会妇幼营养分会主任委员汪之顼对健康时报记者表示，特医食品是近两年新有的产品，品种很多，一些特别用途的婴幼儿奶粉也可以申请进入这个类别。

目前，国家市场监管总局特殊食品安全监督管理司数据显示，目前通过注册的适宜0-12个月婴儿食用的仅有30款特医食品。

但健康时报记者不完全统计发现，市场上打着“特医奶粉”旗号售卖的产品有数十种，这种产品多标有“某某氨基酸营养配方粉”、“深度水解营养配方粉”的醒目文字，而在偏僻不起眼的角落却印着“蛋白固体饮料”的字样。

大头娃娃事件的受害者家属甚至表示，如果这件事不被报道出来，自己根本发现不了孩子喝的根本不是奶粉，部分家属认为涉事产品的包装根本标注好，看上去和奶粉一模一样。

据健康时报，汪之顼认为，这就是“假奶粉”，这就是在欺骗消费者，这是一种无良商家故意打擦边球的现象。

关键词： 中国飞鹤 暴跌